Por Clara Rosenfeld.
«Lo inevitable nunca sucede. Es lo inesperado, siempre.»
John Maynard Keynes
Buena parte de la economía consiste en tomar decisiones sobre cosas que todavía no ocurrieron. Una empresa invierte porque calcula que habrá demanda para aquello que producirá dentro de uno o dos años. Un comerciante acumula mercadería porque supone que reponerla será más caro. Una familia posterga una compra porque espera que sus ingresos pierdan poder adquisitivo o decide endeudarse porque confía en que podrá pagar. Un banco presta evaluando ingresos futuros y un inversor compra un activo porque imagina que alguien estará dispuesto a pagar más por él mañana. Incluso el precio de un departamento, una acción o un dólar contiene inevitablemente alguna idea acerca del futuro. La economía registra lo que ocurrió, pero funciona en buena medida con decisiones tomadas sobre lo que creemos que ocurrirá.
Keynes comprendió muy bien el problema. La inversión no podía explicarse únicamente mediante una comparación mecánica entre costos y rendimientos porque nadie conoce con certeza la rentabilidad futura de una fábrica, un edificio, una empresa o una innovación. Existen cálculos, proyecciones y probabilidades, pero detrás de ellos permanece una zona irreductible de incertidumbre. Allí aparecen las expectativas. Y allí aparece también aquello que Keynes llamó animal spirits: esa disposición a actuar cuando el conocimiento disponible nunca alcanza para garantizar completamente el resultado de una decisión.
Esto convierte a las expectativas en una variable económica extraordinaria. Una economía puede poseer capacidad productiva, recursos, trabajadores y oportunidades de inversión y, sin embargo, permanecer estancada si quienes deben invertir consideran que el futuro será peor que el presente. También puede ocurrir lo contrario: una expectativa favorable puede impulsar inversiones, contrataciones, crédito y consumo antes de que la mejora esperada se haya materializado completamente. El futuro empieza a producir efectos antes de llegar.
La cuestión se vuelve particularmente visible en economías acostumbradas a convivir con inflación, volatilidad cambiaria e inestabilidad macroeconómica. Allí las expectativas dejan de ser una categoría reservada a los modelos económicos y pasan a organizar la vida cotidiana. Si una empresa espera una inflación del 20 por ciento y otra espera una del 40, sus decisiones de precios, salarios, inventarios y financiamiento serán diferentes. Si un importador cree que el tipo de cambio permanecerá estable, actuará de una manera; si espera una devaluación, intentará anticipar pagos, acumular insumos o modificar precios. Una familia que confía en la estabilidad de sus ingresos puede consumir; otra que teme perderlos aumentará su ahorro precautorio. Las expectativas ingresan de ese modo en los precios antes de que aquello que anticipan efectivamente suceda.
Por eso los economistas preguntan permanentemente qué espera el mercado. Las encuestas de expectativas de inflación, los relevamientos entre analistas, las curvas de tasas, los mercados de futuros y las proyecciones privadas intentan capturar algo que resulta difícil de observar directamente: la imagen del futuro con la que los agentes están tomando decisiones en el presente. Un banco central que pretende reducir la inflación necesita modificar los precios actuales, pero también debe conseguir que empresas, sindicatos, inversores y consumidores crean que la inflación futura será menor. Si nadie considera creíble esa trayectoria, los contratos continuarán incorporando aumentos elevados, las negociaciones salariales intentarán cubrirse frente a ellos y las empresas fijarán precios suponiendo que sus costos seguirán creciendo. La inflación posee una historia y unas causas materiales, pero también desarrolla mecanismos de inercia vinculados con aquello que los agentes esperan de ella.
De ahí que la credibilidad tenga valor económico. Cuando un banco central anuncia una meta de inflación o un gobierno presenta un programa fiscal, no comunica solamente información. Intenta modificar las decisiones de millones de agentes. Si el anuncio resulta creíble, puede comenzar a producir efectos antes de que todas las medidas hayan sido ejecutadas. Si carece de credibilidad, incluso una política técnicamente consistente puede encontrar mayores dificultades para alterar comportamientos. La política económica trabaja entonces sobre dos tiempos simultáneos: debe administrar las condiciones presentes y la percepción del futuro.
En ese punto aparecen los fabricantes de expectativas. Gobiernos, bancos centrales, consultoras, bancos, fondos de inversión, medios especializados, economistas y agencias de calificación producen constantemente estimaciones acerca de inflación, crecimiento, empleo, tasas de interés, déficit fiscal y tipo de cambio. No necesariamente existe detrás de ese proceso una coordinación ni una voluntad común. Muchas veces ocurre exactamente lo contrario: distintas interpretaciones compiten por convertirse en la representación dominante del futuro. El gobierno necesita que su programa resulte creíble; una consultora procura demostrar la precisión de sus proyecciones; un banco produce escenarios para orientar sus decisiones financieras; los medios seleccionan entre esos pronósticos aquellos que consideran relevantes; empresas y consumidores reciben finalmente una combinación fragmentaria de señales y actúan con ellas.
El pronóstico económico tiene por eso una condición extraña. Intenta describir una realidad futura sobre la que puede terminar influyendo. Si una consultora de gran prestigio pronostica una devaluación importante, algunas empresas pueden anticipar importaciones, los inversores pueden modificar sus carteras y los ahorristas pueden aumentar su demanda de moneda extranjera. Esas decisiones ejercen presión sobre el mercado que la proyección pretendía simplemente observar. Algo semejante ocurre cuando se generalizan expectativas de recesión. Las empresas reducen inversiones, los hogares postergan consumos y los bancos endurecen las condiciones crediticias. El temor a una caída de la actividad puede contribuir a producir parte de esa caída.
Las expectativas pueden convertirse así en profecías que colaboran con su propio cumplimiento.
Pero también pueden equivocarse. Y ocurre con frecuencia. Los economistas revisan sus proyecciones, los mercados corrigen precios y los gobiernos modifican sus estimaciones porque el futuro contiene demasiadas variables como para quedar encerrado completamente en un modelo. La economía convive con una paradoja incómoda: necesita pronosticar para poder decidir y sabe que sus pronósticos son inevitablemente imperfectos. Una empresa no puede esperar a conocer con certeza la demanda futura para decidir si construye hoy una planta que estará funcionando dentro de tres años. Debe actuar antes. Lo mismo sucede con quien compra una vivienda, concede un crédito o contrata trabajadores. La incertidumbre no paraliza la economía; constituye una de las condiciones dentro de las cuales la economía funciona.
El problema aparece cuando olvidamos esa diferencia y comenzamos a tratar una expectativa como si fuera un dato. Una proyección de inflación no es inflación. Una estimación de crecimiento no es crecimiento. Un precio futuro no constituye una descripción infalible de aquello que ocurrirá. Son informaciones relevantes porque condensan las creencias de determinados agentes en determinado momento. Y esas creencias importan precisamente porque pueden modificar decisiones económicas.
Aquí los medios adquieren una función particular. La mayoría de las personas no consulta diariamente balances de bancos centrales, curvas de rendimiento, informes fiscales o modelos macroeconómicos. Recibe una traducción. “Los mercados están optimistas.” “Crece la preocupación por el dólar.” “Los inversores esperan una recuperación.” “Las consultoras anticipan mayor inflación.” Cada una de esas expresiones resume comportamientos diferentes bajo una interpretación general y contribuye a difundir una determinada lectura del futuro. Una expectativa inicialmente circunscripta a un conjunto reducido de operadores puede transformarse así en una expectativa socialmente compartida.
En economías con una memoria persistente de crisis, este proceso adquiere todavía mayor intensidad. Las decisiones presentes se apoyan también en experiencias anteriores. Quien atravesó inflaciones elevadas, devaluaciones, congelamientos, defaults o crisis bancarias incorpora ese aprendizaje a sus decisiones futuras. Frente a determinadas señales no espera a que el fenómeno se produzca completamente. Se anticipa. Compra dólares, adelanta consumo, acumula mercadería, acorta contratos o exige tasas mayores. La memoria económica se convierte en comportamiento económico.
Eso permite entender por qué estabilizar una economía puede resultar más difícil que modificar algunas variables. También hay que modificar expectativas sedimentadas durante años. Cuando la confianza se deteriora, cada promesa es evaluada a partir de promesas anteriores y cada programa económico carga con la memoria de los programas que lo precedieron. La credibilidad se acumula lentamente y puede destruirse con mucha mayor velocidad.
Existe entonces una verdadera economía de las expectativas. Tiene precios, incentivos, instituciones y actores especializados. Las consultoras venden escenarios. Los bancos venden análisis. Los medios convierten pronósticos en información. Los gobiernos intentan construir credibilidad. Los bancos centrales administran señales. Los inversores compran y venden interpretaciones del futuro todos los días. Una parte considerable de las finanzas consiste precisamente en ponerle precio hoy a algo que se espera que ocurra mañana.
Optimismo y miedo dejan de ser, desde esta perspectiva, simples estados de ánimo. Pueden convertirse en fuerzas económicas. El optimismo reduce la percepción de riesgo, facilita determinadas inversiones y estimula decisiones que requieren confianza en ingresos futuros. El miedo aumenta la preferencia por liquidez, eleva primas de riesgo, favorece conductas defensivas y puede acelerar la salida de determinadas posiciones. Entre ambos extremos se mueve una economía que necesita alguna imagen del futuro para funcionar aunque jamás pueda conocerlo completamente.
Por eso cada vez que escuchamos que “mejoraron las expectativas” convendría completar la información. Las expectativas de quién, respecto de qué variable, para qué período y construidas a partir de qué información. No existe una expectativa económica única. Pueden mejorar las expectativas de los mercados financieros mientras empeoran las de los consumidores; una empresa exportadora puede interpretar favorablemente aquello que perjudica a una importadora; una tasa de interés puede entusiasmar a un ahorrista y desalentar a quien necesita crédito para invertir. Hablar de “las expectativas” como si toda la economía imaginara el mismo futuro borra precisamente aquello que deberíamos intentar comprender.
La economía necesita expectativas porque necesita decidir antes de conocer los resultados. También necesita instituciones capaces de producir información confiable para que esas decisiones no dependan únicamente del rumor, el temor o la euforia. Entre una cosa y la otra se abre un enorme mercado de pronósticos, narraciones y señales donde gobiernos, consultoras, bancos, medios y economistas compiten por volver creíble una determinada versión del mañana.
Quizás por eso el futuro económico comienza mucho antes de que llegue. Comienza cuando alguien consigue que otros actúen hoy como si ese futuro ya estuviera en camino.
Y allí vuelve a aparecer la pregunta.
¿Quién fabrica las expectativas?